2014年前5个月，我国房地产市场各项数据表现较差。随着房地产市场景气下行，各地开始出台刺激政策，多个城市实施放松限购、限贷政策。市场各方对政府出台政策刺激房地产市场的预期加强，有人甚至预期会有类似2008年底出台的“4万亿”刺激政策。笔者认为，当前的国际、国内背景已经与2008年有较大差别，对房地产市场进行强刺激的条件已经不存在。

救市的国际背景已不存在

今年前五个月，房地产的成交量和成交金额都出现10%左右的下滑，5月份70个大中城市新建商品住宅价格环比跌幅0.16%，是自2012年6月以来首次由涨转跌。随着房地产市场景气下行，各地开始出台刺激政策，多个城市实施放松限购、限贷政策。例如，呼和浩特市和海口市出台买房落户政策，安徽芜湖等多城市放宽了公积金买房的条件。

在地方政府忙于救市的同时，各部委也出台了一系列政策来稳定房地产市场，鼓励各商业银行增加对房地产行业信贷支持，通过增加企业债券融资指标和开发银行的信贷规模等方式来支持棚户改造。

应该说，无论市场表现，还是政府应对方式及社会舆论反应，本次房地产调整与2008年确有很多相似之处。从2008年的政策变动看，地方政府在房地产销售出现放缓后一个季度就进行政策救市行动，中央救市政策是在房地产市场放缓三个季度后才开始出台。

因此，有些人认为，随着中央政府保增长力度的加大，类似2008年底的强刺激政策是有可能出台的。笔者认为，2008年底我国政府出台的“4万亿”刺激政策是有特殊的国际背景的，我们不能孤立地看待房地产刺激政策。

2008年年初开始，美国的次贷危机就不断发酵，到年中开始出现大型金融机构出现危机。2008年9月中旬雷曼兄弟公司破产，全球金融市场掀起巨大的冲击波，这是导致20国集团领导人集体救市的直接缘由，也是中国政府出台“宽松货币政策和积极财政政策”背景。换言之，没有国际金融市场的惊涛骇浪就不会有国内强刺激政策。

显然，2014年的国际环境与2008年有天壤之别。尽管主要发达国家的经济复苏仍然缓慢，但毕竟金融市场已经风平浪静。因此，出台强刺激措施的国际背景已经不存在。

高杠杆率制约政策空间

不仅国际环境已经发生巨变，国内经济运行环境也与2008年有较大不同。国内经济环境最重要的变化是经济杠杆率大幅度上升，金融风险增加，制约了货币政策的空间。

从国家资产负债表分析，2008年以来我国企业负债率急剧上升，经济总杠杆率(杠杆率=债务总量/GDP)大幅增加。我国经济总杠杆率在2008年以后经过了两次快速上升：第一次是2009年前后，我国政府为应对全球金融危机，实施了积极的财政政策和宽松的货币政策，对应的是信贷与货币的快速扩张，总体杠杆率在一年左右的时间里从1.27上升到1.7；第二次是2012年第三季度至2013年底，杠杆率从1.7上升到2以上。经过两次杠杆率快速上升，过去五年我国总体杠杆水平提高了70多个百分点。从国际经验看，一个经济体在五年时间里杠杆率上升30个百分点，就意味着爆发金融危机概率大大上升。此经验对我国金融风险有重要的警示意义。

资产负债表的快速扩张必然反映在金融体系上，整体杠杆率的快速增加对应着金融体系的快速膨胀。2009年至2013年间，银行资产增加了一倍多，以信托为代表的各种“影子银行”快速膨胀，信托资产总量从3000亿元迅速增加到10万亿元。据统计，各类“影子银行”的资产总量已经超过30万亿元。最值得关注的是这些资产的质量。当前我国的资本收益率只有3%左右，而这些影子银行的融资成本在10%左右，有些甚至超过20%，是典型的“庞氏骗局”。2014年初，一些到期的信托和债券出现违约，市场风险偏好明显降低，投资开始成为惊弓之鸟，影子银行扩张将难以为继。

可见，通过扩张货币方式刺激经济及房地产市场的空间已经很小，如果再次强行刺激，会使经济杠杆水平进一步上升，金融风险大大增加。

房地产市场供大于求

通过刺激房地产投资达到刺激经济增长的前提条件是房地产市场相对短缺，但遗憾的是，这个条件已经不存在。

中国住房消费水平已经超越了经济增长所处阶段。从全球看，各国住房消费水平与经济增长水平呈正比例关系，经济发展水平高的国家，人均住房占有面积大。中国城镇人均住房占有面积(建筑面积)从1998年的18.7㎡（建面）增加到2013年的35㎡（建面），已经超过中等发达国家的水平，与人多地少的中国国情不匹配。

从城镇人口增长情况看，城镇住房的供给大于人口所致的住房需求。从2013年的农民工监测报告看，截至2013年底，我国农民工人数是2.69亿，其中只有0.9%的人实现了在城市购买住房的愿望，其余都是由所在单位提供免费居住场所或租房居住。真正对城镇住房市场有影响的是城镇户籍人口自然增长，这部分人口每年增长约220万，新增加约100万套的住房需求。另外，城镇住房的更新改造或改善性需求每年约400万套。因此，城镇每年的实际新增住房需求约500万套，而2013年我国城镇住房供给是1300万套，住房供给远大于住房需求。

刺激需求 减少供给

为了稳定房地产市场和保持经济的合理增长速度，笔者认为政策可在几方面有所作为。

应放松对房地产市场的限制性规定，对房地产市场可以进行适度刺激，但不宜进行强刺激。已经有不少城市出台了取消住房限购的措施，这些措施是正确的，可以减缓市场恐慌气氛，缓解房地产投资的过快下滑。但鉴于住房消费已经超越经济发展水平及住房投资已经偏高的事实，刺激政策不宜过强。否则，市场正常机制就会扭曲，房地产市场风险集聚，不利于经济稳定和金融稳定。

应减缓棚户区改造和其他类型保障型住房的投资力度。按照计划，“十二五”期间将完成3600万套保障型住房的建设任务，今年棚户区改造将完成400万套。然而，大量保障型住房建设将进一步加剧市场供过于求矛盾。当前住房市场已经出现供大于求的局面，正确做法应该是减少供给，增加需求。多年来我国房地产调控思路都是增加供给，抑制需求，现在应该调整房地产调控思路，“刺激需求，减少供给”应是未来一段时间房地产调控的主基调。

作者：中国社会科学院金融所尹中立