尹中立：不懂房地产市场就无法理解本轮上涨

近日，A股走出了一波凌厉的上涨行情，银行股的表现更是让人跌破眼镜。这其中的原因在哪里？新京报记者采访了中国社会科学院金融研究所金融市场研究室副主任尹中立，他认为要真正了解这轮A股上涨的根源，就不得不从读懂房地产市场开始。

　　无风险收益率为何下行？

　　新京报：您认为无风险收益率的下降是导致本年A股最大行情的主要因素，除此之外，有无其他重要的因素？

　　尹中立：决定股票价格的是三个因素：上市公司盈利的预期；无风险收益率；风险溢价。对于股票市场的上涨和下跌应该从这三个因素中寻找答案。

　　目前的情况来看，上市公司盈利预期没有发生变化，随着经济的下行，各行各业日子都很难过。从风险溢价来看，区域性的金融风险此起彼伏，所以风险溢价不仅没有降低，而且在增加。

　　唯一变化的是无风险收益率，它之所以被下降，首先需要回答过去它为什么会高。可以发现，尽管实体经济下行，但是金融机构尤其是民间的融资利率非常高，出现这个原因之一是前几年政府投资扩张太快。政府投资规模扩张过快，占用大量资金，而政府的项目对于市场的利率是不敏感的。大部分不在于资金成本，是否还本付息，是不在意的。

　　另外一个原因是，房地产市场的繁荣，尤其是去年，房地产的销售和价格都出现大涨。

　　正是因为政府投资和房地产投资对于利率都不敏感，才整体导致市场的利率居高不下。但是今年尤其是5月份之后，房地产投资不行了，政府的投资也得到控制。结果是无风险收益率必然是下行的，从未来看还有加速的可能性，这对于股票的定价形成利好。

　　新京报：无风险收益率下降到什么位置，才会停止下降，您有个大概判断吗？

　　尹中立：目前无风险收益率依然处于很高的状态，民间融资的利率是15%-20%左右，银行的理财产品在6%左右。

　　未来无风险收益率会有一个持续下跌过程，且持续很长时间。目前欧洲、日本的无风险收益率都在2%左右，如果中国的无风险收益率从6%降到2%，存在着很大的空间。

　　新京报：有人认为沪港通也是本轮行情的主导因素，你如何看待？

　　尹中立：沪港通不是主要作用，主要原因还是上面讲到的无风险收益率的下降。沪港通总额度3000亿，一天的额度是300亿，而沪深两市一天的成交量是4000多亿，短期不会构成太大影响。

　　但是长期来看，未来一旦沪港通试验成功，可能会增加额度，吸引全球资本对A股配置，长期来看，这个利好预期是存在的。

　　中国股市为何未受美联储退出QE影响？

　　新京报：目前所进行的改革，市场化是大方向，但是我也听到一种声音，在美联储的加息预期下，应该加强对于资本的管制，防止资本的外流，您的看法是什么？

　　尹中立：美联储有加息的预期一旦实现，将会导致全球资产的配置，尤其对于新兴市场的房地产市场和资本市场是不利的。这个逻辑是对的。

　　但是中国似乎有点特殊。

　　最近人民币汇率创了新高，A股市场也创了反弹新高。中国似乎没有理会美联储QE的退出，原因在于中国属于超大型经济体。简单的比喻来说，以前全球货币体系是美元，只有一个太阳。现在似乎能够看到一个现象，人民币有冉冉升起的趋势。在全球货币体系只有一个太阳美元时候，前面的逻辑推理是对的，当美联储降息的时候，全球新兴市场一片繁荣，反之当美联储收缩货币时，这些国家又会一片狼藉。亚洲金融危机就是这个背景。

　　目前中国是个超大经济体，不但会受到美联储货币政策影响，也会影响美国的经济运行。这可能影响了原来美国货币政策扩张或收缩所影响其他国家的轨迹。中国有可能对于美国货币政策的调整，相比小的国，有更高的抗震性。但是历史是否会改写，依然需要时间去验证。